De SPAC, wat het is en hoe het werkt uitgelegd met Nederlands voorbeeld

De ‘Special Purpose Acquisition Company’, ofwel SPAC, is de afgelopen twee jaar in de Verenigde Staten en daarbuiten een populaire manier geworden om bedrijven naar de beurs te brengen. Wereldwijd ging er afgelopen jaar maar liefst 153 miljard dollar om in zogenoemde ‘lege beurshulzen’ met een zak geld die worden gebruikt om bedrijven aan een beursnotering te helpen.

Ook op de Amsterdamse beurs heeft dit fenomeen een opmars gemaakt. Zo koos onder meer de Franse luxetycoon Benard Arnault er afgelopen jaar voor om een SPAC op de Amsterdamse beurs te plaatsen om overnames mee te doen.

Een beursgang van een SPAC werkt fundamenteel anders dan een reguliere beursgang. Maar wat komt daar allemaal bij kijken? Business Insider sprak hierover met Nicholas Aperghis, founder en managing partner bij corporate finance specialist Aperghis & Co. Hij was betrokken bij de recente beursgang van game- en adtechbedrijf Azerion in Amsterdam via een SPAC.

Lees ook: 5 dingen die je als belegger moet weten om SPAC’s te begrijpen: de lege beurshulzen die zeer populair zijn om overnames mee te doen

De SPAC is volgens Aperghis iets wat meer bij deze tijd past en meer zekerheden biedt dan een reguliere beursgang, ook wel IPO (initial public offering) genoemd. "Bij een normale IPO neem je een bank in de arm en zeg je dat je naar de beurs wilt. Maar die bank is enkel en alleen een adviseur en geeft je geen enkele zekerheid over de prijs van de IPO, of dat die IPO überhaupt doorgaat. En daarbij weet je ook nooit echt zeker in wiens belang ze nu echt werken", vertelt Aperghis aan Business Insider.

Begin februari rondde Aperghis een Pan-Europese SPAC succesvol af. Samen met zijn team wist hij het Nederlandse game/ad-tech bedrijf Azerion naar de beurs te brengen. En dat terwijl het een roerige tijd is op de beurs. Een tijd waarin anderen (Coolblue, WeTransfer) afhaakten.

"Maar dat is juist de kracht van een SPAC", zegt Aperghis. "Je kunt het perfecte moment voor een beursgang niet bepalen, maar met een SPAC heb je zelf meer controle over de timing om ervoor te gaan. Dat is wat Azerion deed."

Met de kracht doelt Aperghis op het feit dat er in het geval van een SPAC, in tegenstelling tot een reguliere beursgang, al een beursgenoteerd vehikel is waar beleggers geld in hebben gestopt. Nog voordat een bedrijf de beurs betreedt, is er dus zekerheid dat er ook daadwerkelijk beleggers zijn die de aandelen in hun portfolio opnemen. Bij een reguliere beursgang is het spannender hoe groot de koopinteresse is voor de aandelen die worden aangeboden.

Drie fases van een beursgang via een SPAC

"Het leven van een SPAC kent eigenlijk drie fases. Als eerste begin je met het juiste team bij elkaar zoeken. Vervolgens overtuig je beleggers om in te stappen en ga je met het overnamevehikel naar de beurs. En als laatste vind je een geschikt bedrijf om over te nemen en op de beurs te plaatsen", legt Aperghis uit.

Het selecteren van het team dat de SPAC beheert, is eigenlijk een van de belangrijkste en uitdagendste onderdelen. Niet alleen is het vinden van geschikte personen lastiger dan je zou verwachten, ook is dat doorslaggevend voor het succes.

"We begonnen met het bellen van mensen waarvan we dachten dat ze geschikt zouden zijn. Mensen die we kenden uit het verleden, ex-collega's bijvoorbeeld", vertelt Aperghis. "Daarbij merk je al snel dat veel niet beschikbaar zijn, omdat ze simpelweg een drukke baan hebben of andere deeltijdfuncties waar ze rekening mee moeten houden. Het werken in een SPAC is een full-time bezigheid."

Aperghis begon in december 2020 met het samenstellen van een team. Hij rondde dat de maand erna af. "Je merkt dat het bij de selectie toch veel als 'zwaan kleef aan' werkt. Van het ene teamlid kom je bij de andere terecht. Uiteindelijk zit je met een Brit, een Duitser en nog meer nationaliteiten om tafel. Iets wat goed was, want we wilden juist met onze SPAC Pan-Europees denken en deals sourcen", aldus Aperghis. "Natuurlijk begin je met een bepaalde shortlist, een backbone als het ware, maar je merkt dat je via via bij bekenden uitkomt."

De vorming van de SPAC

Als dan het team compleet is, is het zaak om de SPAC als beursgenoteerd vehikel op te zetten. Daarvoor zijn bankiers en advocaten nodig. "Wij hadden daarbij als voordeel dat we de voorwaarden vrijwel een-op-een hadden overgenomen van genoteerde SPAC’s uit de Verenigde Staten", vertelt Aperghis. "Dat zorgde ervoor dat we tijdens dit proces eigenlijk tegen weinig problemen aanliepen."

Maar de corporate finance specialist benadrukt wel dat er in de tussentijd een hoop is veranderd voor SPACs. Dat komt voornamelijk doordat de belegger meer te eisen heeft. Zo compenseerden de beheerders van de SPAC waarin Azerion uiteindelijk werd geplaatst, geen negatieve rente voor het kapitaal dat beleggers in het overnamevehikel stopten, iets wat tegenwoordig vereist is. Ook moeten er nu vaak meer warrants gegeven worden aan beleggers, ofwel rechten om extra aandelen in de SPAC bij te kopen tegen een bepaalde prijs.

Die voorwaarden zijn niet geheel onbelangrijk, want ze helpen mee om de geldschieters te overtuigen om in het lege beursvehikel te stappen. Daarnaast is het zaak om het vertrouwen te winnen, want beleggers geven het team achter de SPAC geld op basis van het vertrouwen dat zij hebben in het vermogen om een aantrekkelijk bedrijf via de SPAC over te nemen.

"Dat vertrouwen win je enerzijds met het team. Een goed team met gevestigde namen heeft zijn waarde in de markt. Maar anderzijds is het hard werken om beleggers te overtuigen", vertelt Aperghis. "Je gaat bij beleggers langs op roadshow en vertelt hun jouw plan.”

Verhoogd risicoprofiel: terecht of niet?

Op die belofte stappen mensen vrijwel risicoloos in, tenminste zo stelt Aperghis het. "Ik snap niet dat de SPAC als een belegging wordt gezien met een verhoogd risicoprofiel ten opzichte van een normaal aandeel. Sterker nog, als je naar ons voorbeeld kijkt, dan zie je dat de koers tot aan overname vrijwel onveranderd is gebleven. Daarmee blijft je geïnvesteerde tientje een tientje waard", legt Aperghis uit. "En als belegger heb je altijd de mogelijkheid om je investering terug te trekken. Dus als je om een of andere reden vlak voor overname je geld terug wilt, dan kan dat."

Daarbij verkoopt een SPAC beleggers veel meer dan een belofte. "Je biedt beleggers eigenlijk de kans om in een goed bedrijf te beleggen zonder dat ze daarvoor bij een IPO in de rij moeten staan waar ze misschien helemaal nooit tussen kunnen komen. Bij de SPAC kunnen ze vooraf al inleggen en daarmee eigenlijk al voorsorteren op een IPO," aldus Aperghis.

Bij de zoektocht naar een bedrijf liep het team met enige regelmaat tegen bedrijven aan die uiteindelijk niet interessant bleken. In de ‘fintech’, waar Aperghis en zijn collega’s zich aanvankelijk op focusten, lagen de waarderingen van bedrijven vaak hoog, terwijl er nog veel onzekerheid was over de winstperspectieven. Dat was niet waar het team bij beleggers mee aan wilde komen.

"We gingen in de fintech op zoek, maar liepen vooral tegen de zoveelste neobank, of zoveelste onboarder voor financiële regulering aan. Dat was niet wat we zochten," vertelt Aperghis. "Tot we een belletje kregen van ABN Amro die ons aan Azerion voorstelde."

Een prachtige kans

Azerion is niet bepaald een fintech te noemen. Het valt onder de noemer ad/game-tech. Toch schoof het team van Aperghis het bedrijf niet direct van tafel. Er waren voldoende aanknopingspunten en het bleek uiteindelijk een prachtige kans.

Azerion was op zoek naar een beursgang, maar had in het hoofd om dit via een reguliere beursgang te doen. Atilla Aytekin, co-CEO en mede-oprichter van Azerion (samen met Umut Akpinar), wilde dan ook wel een meeting met Aperghis en zijn collega’s, maar "hij gaf ons maximaal 2 procent kans van slagen," lacht Aperghis. "Na de eerste meeting kregen we te horen dat hij het percentage al had opgeschroefd naar 10 procent."

Wat uiteindelijk de doorslag gaf, was de executiezekerheid die een SPAC biedt. Je kunt met deze constructie altijd naar de beurs, op een moment dat je zelf kunt kiezen. “Een van de grote krachten van een SPAC is die executiezekerheid. Zeker als je weet dat zo’n driekwart van de serieuze ondernemingen die aan een IPO-traject beginnen, de beursvloer niet eens haalt. En als ze dat dan wel doen, maar het uitstellen of op het laatste moment intrekken [zoals bij Coolblue en WeTransfer, red.], dan is de kans 90 procent dat het bedrijf nooit een beursnotering zal verkrijgen,” legt Aperghis uit.

Boekenonderzoek en presentatie voor beleggers

Als de beheerders van de SPAC en de onderneming die via het beursvehikel een notering kan krijgen het in principe eens zijn, volgt een lang en intensief proces van due diligence (het boekenonderzoek) en komen er onderzoeken naar onder andere de bedrijfsvoering.

Aperghis: “Het hele bedrijf wordt doorgelicht voordat het wordt voorgesteld aan beleggers die geld hebben gestoken in de SPAC. Dat doen we niet alleen voor onszelf, maar ook om er zeker van te zijn dat we onze beleggers iets aanbieden waarin we zelf geloven.”

Dit proces is volgens Aperghis een extra pluspunt voor de SPAC-constructie. Bij een normale beursgang krijg je als belegger alleen van de banken die de beursgang begeleiden (de underwriters) een bevestiging dat je investeert in een goed bedrijf. “In het geval van een SPAC krijg je als belegger ook nog eens van de sponsoren van de SPAC [het beheerteam en andere initiële kapitaalverschaffers, red.] een bevestiging. Je krijgt dus twee keer validatie dat je je geld in een waardig bedrijf steekt. Dus eerder een ‘dubbele due diligence’”, vertelt Aperghis.

De SPAC van Aperghis en zijn team, genaamd EFIC1, werkte hierbij ook met een zogenoemde anchor-investor. Dat is iemand die veel geld inlegt en onderdeel uitmaakt van het team achter de SPAC. In dit geval legde diegene ruim 40 miljoen euro in.

Investeerders kunnen de keutel nog intrekken

Als het doorlichten van de boeken is afgerond en de participerende beleggers op de hoogte zijn gesteld van het bedrijf waarin ze aandelen hebben gekocht, is het verhaal nog niet rond. Op dat moment kunnen beleggers namelijk nog de keutel intrekken en hun inleg terugvragen. In het geval van EFIC1 en Azerion deed 81 procent dat. Daardoor bleef er van de initieel ingelegde 382 miljoen euro iets meer dan 70 miljoen over. Dit naast nog 23 miljoen aan nieuw kapitaal, dus rond de 93 miljoen in totaal.

“Dat lag in de lijn der verwachtingen. Het industriegemiddelde ligt rond de 80 procent en wij gingen daar iets overheen,” relativeert Aperghis. “Overigens niet omdat wij een niet-passend bedrijf hadden gekozen, maar omdat de markt op dit moment te volatiel is voor veel beleggers. Het grootste deel trekt zijn geld nu van de markt in afwachting van rustigere tijden.”

Op 1 februari 2022 was alles rond en op 2 februari was Azerion een beursgenoteerd bedrijf. Op dat moment hadden beurzen in algemene zin een niet al te beste start van 2022 achter de rug, maar leefde de wereld nog in de veronderstelling dat een grootschalige oorlog in Oekraïne extreem onwaarschijnlijk was.

Het aandeel Azerion sloot op 2 februari op een koers van 9,1 euro en noteerde vrijdag op 8,70, een verlies van ongeveer 4 procent. Dat valt nog erg mee, als je bedenkt dat de AEX-index over dezelfde periode gemeten inmiddels bijna 11 procent lager noteert.

Doel behaald, werk gaat door

Het doel was behaald, maar het werk nog niet gedaan. “Nee, we zeggen zeker geen vaarwel nadat de SPAC Azerion op de beurs heeft geholpen. Ja, in theorie is het werk daarmee gedaan, maar in de werkelijkheid begin je dan samen te werken om de ambities van het bedrijf waar te maken”, vertelt Aperghis.

In het geval van EFIC1 zijn twee leden van het team toegetreden tot de raad van commissarissen van Azerion (Chris Figee, de CFO van KPN en Klaas Meertens, een professionele belegger), waar ze nu waardevolle kennis als toezichthouder kunnen delen. Daarnaast is de chief investment officer van EFIC1, Ben Davey (een Brit), toegetreden tot de “executive committee” van Azerion, waar hij zich bezighoudt met, onder meer, de strategie van de onderneming.

Denkt Aperghis, de oprichter van de SPAC, inmiddels alweer aan een volgend avontuur met een SPAC? Niets is minder waar. “Mensen zien niet hoe hard werken het is om een SPAC van de grond te krijgen en een bedrijf daarmee naar de beurs te brengen. Ik hou me voorlopig even bezig met de dagelijkse gang van zaken van mijn adviesfirma Aperghis & Co, en uiteraard Azerion zodra Atilla of Umut een beroep op mij doen.”

LEES OOK: De man die Jeroen Dijsselbloem adviseerde over de beursgang van ABN Amro is geen doorsnee Zuidas-bankier